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金吾财讯|光大证券发布研报指，网易-S（9999.HK）精品化兑现周期来临，新游有望推动业绩上行与估值重塑，维持“买入”评级，当前股价195.40港元。核心逻辑为三大关注点：新游或推动业绩超预期；产品大年带来估值提升；降本增效带来新一阶段提质发展。近期催化剂为5月28日开启新一轮内测的《遗忘之海》，该游戏由《第五人格》制作方Joker工作室研发，为海洋奇遇开放世界RPG，全网预约数达2500万，有望超3000万。光大证券参考《第五人格》《鸣潮》等，预计《遗忘之海》首年流水或达50亿元，以35%-45%利润率假设，有望贡献17.5-22.5亿元利润增量，占2025年公司Non-GAAP利润4.7%-6%。中远期储备还有都市开放世界游戏《无限大》及买断制3A游戏《归唐》。提质发展方面，创始人丁磊于2024年底重回一线，推行降本增效改革，效果初现。26Q1研发费用率降至14.7%，管理费用率由21Q2的4.93%下降至2.08%。此外，公司因港股成交量占比超55%触发“交易重心转移”条款，若状态持续一年，2027年有望正式转为双重主要上市并具备纳入港股通资格。盈利预测与估值方面，光大证券预计公司2026-2028年营收分别为1249/1436/1516亿元，Non-GAAP净利润分别为412/486/516亿元，对应P/E（Non-GAAP）分别为13/11/10倍。风险提示：新游上线进度或质量不及预期，宏观经济增幅放缓导致可消费受损。

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